01
少 SKU × 規模經濟
每間倉庫約 3,700–4,000 種商品。集中採購、快速周轉與簡化營運，令 Costco 有成本優勢。
WEEKLY ONE STOCK · #001
護城河研究案例
Costco：一張會員卡，為何比賣貨更重要？
以 Costco 作研究練習：拆解它怎樣賺錢、護城河從何而來，以及好公司為何仍要等好價格。
研究資料截至
2026-10-27
公司
Costco Wholesale · NASDAQ: COST
US$297.2bn
FY2026 銷售額
50.6%
會員費／營業利潤
89.8%
全球續費率
~48×
TTM P/E（當時）
先看生意，不先看股價
Cart 賣貨賺薄利；Card 會員卡提供利潤穩定器。
Costco 的飛輪不是靠單一產品，而是少 SKU、採購規模、低價、會員信任與續費互相強化。會員費沒有商品成本，配合高續費率，令盈利質素比一般零售商更可預測。
02
會員費是利潤穩定器
FY2026 會員費約 US$59.1 億，約佔營業利潤 50.6%。高續費率令收入更可預測。
03
低價信任與 Kirkland
低加價紀律與 private label，將價值感轉化為會員續會、口碑與長期購買習慣。
04
負營運資金特徵
貨品通常在付款給供應商前已售出，配合穩健現金與擴張跑道，改善資本效率。
拆開看經濟引擎
會員卡不是全部利潤，但改變了整盤生意的質素。
常見說法是「Costco 靠會員費賺錢」。更準確的版本是：FY2026 會員費約佔營業利潤一半。商品本身仍有盈利，但會員費因為近乎沒有商品成本、又有高續費率，令整體盈利更穩定。
11.1%
FY2026 商品毛利率：約 US$329.7 億商品毛利／US$2,972 億銷售額。
~1.9%
扣除會員費後，商品營運利潤約 US$57.8 億，顯示 Costco 的價格紀律。
92.3%
美加續費率；全球為 89.8%。這是飛輪能否繼續轉動的核心指標。
資本配置與財務體質
一間零售商的現金流，為何有機會像收費站？
截至 FY2026，Costco 現金及等價物約 US$202 億、短期投資約 US$10.9 億；長期債務與一年內到期債務合計約 US$61.6 億，推算淨現金約 US$151 億（未計租賃負債）。更重要的是營運資金結構：年末應付帳款約 US$225.9 億，高於存貨約 US$193.2 億。當貨品在付款前已賣出，供應商實際上替部分日常營運提供資金。
反方論點：護城河也有裂縫
好生意不等於任何價格都值得買。
估值
約 48 倍 TTM P/E（資料截至 2026-10-27）已反映不少好消息。
續費率
全球續費率 89.8% 仍強，但值得持續監察。
成本
運費、商品成本與毛利率壓力可影響短期盈利。
競爭與海外
Sam’s Club、海外成熟速度與新店資本開支都要看。
估值與價格：把生意和股票分開
Costco 值得研究，不等於在任何價位都有安全邊際。
當時估值
2026-10-27 盤中股價約 US$992.58；以 FY2026 diluted EPS US$20.76 計，TTM P/E 約 47.8 倍。這是市場為穩定性付出的高價格，不是便宜的證明。
價格結構（當時）
課堂圖表把約 US$884.09–US$1,065.89 視作橫行區間，股價當時在中段。中段通常不是最理想的風險回報位置。
正確問題
不是「Costco 是不是好公司？」而是「在現時價格，未來合理回報是否仍足以補償估值與執行風險？」
觀察條件，不是買賣指令
下一步，我們會看甚麼？
- 會員續費率、會員費增長與 Executive 會員滲透率能否維持。
- 商品毛利率、成本壓力與新店回報有否改變盈利質素。
- 價格是否給予足夠的安全邊際；不把「好公司」直接等同「立刻買入」。
本週學習問題：
一間零售商若把大部分商品利潤讓給會員，為甚麼反而可能建立更深、更持久的護城河？
資料來源：Costco FY2026 業績、Q4 FY2026 earnings call、公開第三方資料及 Moat Club 課堂筆記；數據與估值只反映文中標示的資料日期。本頁只作教育／研究用途，不構成買賣建議、目標價或自動交易指令。